段鋼

近日，恒大集團遇到成立以來最大的系統(tǒng)性危機。其管理人員提前贖回恒大財富投資，以權(quán)謀私，違背了公平公正的基本原則。9月18日，恒大集團發(fā)布公告，已要求該6名管理人員提前贖回的所有款項必須限期返回，并給予嚴(yán)厲懲處。

恒大集團曾于去年發(fā)布《2020年度環(huán)境、社會及管治報告》（即ESG報告），報告詳細闡述了公司在環(huán)境、社會上的理念和實踐，但有關(guān)公司治理的內(nèi)容卻篇幅有限，且缺乏董事會架構(gòu)、審計委員會等信息披露，在公司治理及制度監(jiān)督存在漏洞。

由于ESG政策不完善引發(fā)的黑天鵝事件不止恒大集團。2015年11月，MSCI的ESG研究部門在評級報告中指出，富國銀行在客戶投訴量上位列所有美國銀行最高，且投訴量在逐年上升。2017年9月美國銀行業(yè)監(jiān)管機構(gòu)消費者金融保護局（CFPB）因富國銀行雇員通過偽造和操縱虛假客戶賬戶賺取傭金，給予罰款1.85億美元，導(dǎo)致富國銀行市值蒸發(fā)55億美元。關(guān)注公司ESG波動因子，可以有效規(guī)避“黑天鵝”事件。

ESG投資內(nèi)涵逐漸豐富

ESG是環(huán)境（Environmental）、社會（Social）和公司治理（Governance）的縮寫，在此基礎(chǔ)上細化各種指標(biāo)體系，被公司用來規(guī)范和監(jiān)督自身行為。

2004年，聯(lián)合國全球契約組織（UN Global Compact）發(fā)布《有心者勝》（《Who Cares Wins》）報告，首次提出ESG概念。2006年，聯(lián)合國責(zé)任投資原則組織（UN PRI）列出6大原則、34項建議可行性方案，作為投資者投資準(zhǔn)則，將環(huán)境、社會和公司治理納入投資決策考量過程，成為國際上檢驗投資者履行責(zé)任的重要指針。優(yōu)秀的ESG表現(xiàn)可以起到降低成本、提高價值、降低系統(tǒng)性風(fēng)險、提高運營效率和法律保障等作用。隨著ESG受到各國政府和監(jiān)管部門重視，ESG投資逐漸從歐美走向全球，成為國際投資界主流趨勢。

ESG注重可持續(xù)發(fā)展，倡導(dǎo)企業(yè)在運營過程中更加注重環(huán)境友好（E）、社會責(zé)任（S）以及公司治理（G）。ESG投資是指在投資實踐中融入ESG理念，在傳統(tǒng)財務(wù)分析的基礎(chǔ)上，通過環(huán)境、社會、公司治理三個維度考察企業(yè)中長期發(fā)展?jié)摿?，找到既?chuàng)造經(jīng)濟效益又創(chuàng)造社會價值、具有可持續(xù)成長能力的投資標(biāo)的。

從環(huán)境（Environmental）維度，主要關(guān)注企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營中環(huán)境管理能力、環(huán)境信息披露和有關(guān)環(huán)境的負(fù)面事件；

從社會（Social）維度，主要通過關(guān)注企業(yè)在員工管理上合規(guī)性、包容性和多樣性，員工薪酬與福利，在客戶管理上是否注重保護隱私，在產(chǎn)品管理上是否符合相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)和政策在公益事業(yè)上是否主動有所作為，來判斷一家公司在社會責(zé)任方面是否具有積極正面的影響；

從公司治理（Governance）維度，主要關(guān)注包括董事會結(jié)構(gòu)、股權(quán)結(jié)構(gòu)、管理層薪酬及商業(yè)道德等問題，在公司治理方面是否及時進行信息披露，以及股東和管理層的利益與職責(zé)、避免腐敗與財務(wù)欺詐、納稅透明、董事會構(gòu)成的獨立性與多樣性等方面。

表1企業(yè)ESG評價維度

ESG投資政策環(huán)境有哪些新變化

政策引導(dǎo)是ESG理念深入投資領(lǐng)域的重要推動力。2020年第七十五屆聯(lián)合國大會上，中國向世界鄭重承諾“力爭在2030年前實現(xiàn)碳達峰，努力爭取在2060年前實現(xiàn)碳中和”（以下稱“雙碳目標(biāo)”）。2021年，雙碳目標(biāo)被明確寫入全國兩會《政府工作報告》。雙碳目標(biāo)是中國ESG投資體系發(fā)展的絕佳契機，為股權(quán)投資機構(gòu)帶來了全新的挑戰(zhàn)和機遇。

近年來，ESG投資受到主管部門和金融監(jiān)管部門的高度重視，從政策上不斷推出頂層設(shè)計，完善相關(guān)法規(guī)制度，推動ESG投資成為主流。

2015年，中共中央、國務(wù)院發(fā)布《生態(tài)文明體制改革總方案》，第一次明確提出構(gòu)建中國綠色金融體系。

2016年，國務(wù)院印發(fā)了《關(guān)于促進創(chuàng)業(yè)投資持續(xù)健康發(fā)展的若干意見》（國發(fā)〔2016〕53號），提出“促進創(chuàng)業(yè)投資良性競爭和綠色發(fā)展，共同維護良好市場秩序，樹立‘責(zé)任創(chuàng)投’價值理念”。

2016年，中國人民銀行、財政部等七部委聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見》，ESG相關(guān)制度日益完善。銀保監(jiān)會提出，銀行業(yè)金融機構(gòu)要建立健全環(huán)境與社會風(fēng)險管理體系，將環(huán)境、社會治理要求納入授信全流程，強化環(huán)境治理信息披露和與利益相關(guān)者的交流互動；《保險資產(chǎn)管理公司監(jiān)管評級暫行辦法》中明確對積極服務(wù)國家重大戰(zhàn)略，開展環(huán)境、社會責(zé)任和公司治理等綠色投資，對行業(yè)發(fā)展作出重大貢獻的機構(gòu)，酌情予以加分。

2019年，國家發(fā)展改革委印發(fā)《綠色產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄（2019年版）》，提出加強生態(tài)文明建設(shè)、推進綠色發(fā)展，培育綠色發(fā)展新動能、實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

從監(jiān)管機構(gòu)方面，2016、2017年，證監(jiān)會連續(xù)兩年修訂定期報告格式與準(zhǔn)則，督促上市公司履行應(yīng)對氣候變化、綠色低碳發(fā)展的主體責(zé)任。2021年6月，證監(jiān)會再次修訂上市公司的定期報告格式與準(zhǔn)則，增設(shè)了兩個ESG有關(guān)專章，充實整合內(nèi)容，明確有關(guān)披露要求，進一步壓實上市公司應(yīng)對氣候變化、綠色低碳發(fā)展的主體責(zé)任。

從行業(yè)協(xié)會方面，2017年，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會面向基金行業(yè)開展了第一次“ESG責(zé)任投資情況調(diào)查”，發(fā)布了ESG責(zé)任投資專題調(diào)研報告，初步總結(jié)了我國基金業(yè)踐行ESG投資現(xiàn)狀。2018年，證監(jiān)會指導(dǎo)基金業(yè)協(xié)會發(fā)布《綠色投資指引》，鼓勵公募、私募股權(quán)基金踐行ESG投資，并發(fā)布自評報告。

表2ESG投資相關(guān)政策

ESG投資是私募股權(quán)基金的“避險閥”

與歐美國家ESG相比，我國ESG投資行為還處在起步階段，目前主要集中表現(xiàn)在二級市場對ESG的探索和實踐。隨著資本市場深化改革，一、二級市場的聯(lián)動增強，私募股權(quán)投資機構(gòu)業(yè)將成為ESG的踐行者。

踐行ESG投資、依法合規(guī)開展業(yè)務(wù)是企業(yè)最重要的社會責(zé)任。ESG理念與我國雙碳目標(biāo)相一致，與我國“創(chuàng)新、協(xié)調(diào)、綠色、開放、共享”的可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略相統(tǒng)一。ESG評價體系提供了一種具備可操作性的可持續(xù)發(fā)展評估工具，有助于落實國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和2035年遠景目標(biāo)綱要，優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)，發(fā)揮投資對生態(tài)、綠色、低碳發(fā)展的作用。放眼全球，踐行ESG投資有助于推進全球可持續(xù)發(fā)展。只有通過資本市場的倒逼，才能實現(xiàn)2015年《巴黎協(xié)議》中的1.5°C溫度控制目標(biāo)，推動凈排放進程加快。

ESG投資是一個長期結(jié)構(gòu)性產(chǎn)業(yè)機會。隨著雙碳目標(biāo)的持續(xù)推進和到資本市場對ESG關(guān)注度不斷提高，一個長達40年的新產(chǎn)業(yè)投資風(fēng)口已經(jīng)顯現(xiàn)。中國國際貿(mào)易促進委員會副會長張少剛表示，2060年實現(xiàn)碳中和共需要約136萬億元投資，除政府出資外，需要引入大量社會資本，更多地依靠市場來發(fā)揮作用，全國碳交易市場規(guī)模預(yù)計將達3000億元，無疑是一片廣闊的藍海。雙碳目標(biāo)不僅涉及能源結(jié)構(gòu)調(diào)整，更涉及到工業(yè)、交通、建筑領(lǐng)域、新材料、循環(huán)經(jīng)濟、碳交易與碳市場等各個領(lǐng)域，踐行ESG投資有助于私募股權(quán)基金抓住雙碳目標(biāo)發(fā)展機遇，從資本層面為早期企業(yè)提供支持，為被投企業(yè)賦能，助力高質(zhì)量發(fā)展。

踐行ESG投資可以助力私募股權(quán)基金獲得更優(yōu)質(zhì)的長期資本。目前，ESG投資的主要倡導(dǎo)者和踐行者以對公眾輿論較為敏感的大型公眾機構(gòu)為主。這些機構(gòu)作為私募股權(quán)基金長期資本的重要來源，在選擇投資標(biāo)的（GP）時越來越多地將ESG納入到考核GP的各個階段和流程中。因此，理念先行，提前布局ESG，形成全面且獨特的ESG標(biāo)準(zhǔn)體系的基金管理人無疑將會受到長期資本的青睞。

踐行ESG投資理念有助于私募股權(quán)基金找到更優(yōu)質(zhì)的投資標(biāo)的，從而獲得更安全的長期收益。研究表明，ESG投資的指標(biāo)與公司績效呈現(xiàn)正相關(guān)性。據(jù)統(tǒng)計，1975年標(biāo)普500指數(shù)成分股市值的83%來自有形資產(chǎn)，2015年市值的84%來自無形資產(chǎn)，包括信譽、品牌、風(fēng)險管理和可持續(xù)增長能力等。將ESG指標(biāo)納入投資決策，可以更加精準(zhǔn)地對被投資的企業(yè)做好價值評估、投資分析，最終帶來相對穩(wěn)健的投資收益。

踐行ESG投資有利于私募股權(quán)基金更有效地規(guī)避風(fēng)險。ESG投資理念是重要的風(fēng)控措施。據(jù)UNPRI數(shù)據(jù)，機構(gòu)投資者在投資決策中融入ESG評估可以提高投資組合的風(fēng)險控制能力，使投資者發(fā)現(xiàn)潛在風(fēng)險，避免“黑天鵝”因素的投資標(biāo)的。

私募股權(quán)如何練就ESG“硬功夫”

ESG理念在私募股權(quán)投資中的應(yīng)用包括兩個層面：一是投資者（LP）對私募股權(quán)基金進行配置資產(chǎn)時，將ESG作為考核因素。二是私募股權(quán)基金在對企業(yè)進行投資時將ESG作為投資決策的重要因素，并在企業(yè)自身管理運營和對被投企業(yè)的管理中將ESG貫穿至發(fā)展的各個方面和階段。

LP對ESG的重視程度在不斷提升和迭新。全球長期資本在PE投資過程中對ESG政策和評估的整合范圍和深度不斷加強，將ESG因素納入投資決策和流程是大勢所趨。

從基金管理人（GP）的角度出發(fā)，了解潛在募資對象的ESG政策，對于吸引該類型投資者投資具有重要意義。

根據(jù)亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行（下稱“亞投行”）官網(wǎng)資料，亞投行于2020年12月承諾出資君聯(lián)資本管理的健康科技美元基金，并于今年9月23日通過了對Sinovation Disrupt Fund出資的項目審核。亞投行認(rèn)為這兩支基金的ESG政策與亞投行環(huán)境和社會政策（ESP）以及環(huán)境和社會標(biāo)準(zhǔn)（ESSs）相適用，可以使基金致力于實施可持續(xù)發(fā)展、社會責(zé)任投資和綠色金融?；饘⑦M一步完善ESG管理體系，根據(jù)亞投行的環(huán)境和社會負(fù)面清單（ESEL）篩選潛在投資對象，進行ES盡職調(diào)查，監(jiān)測和報告被投資公司在其經(jīng)營管轄區(qū)內(nèi)遵守適用ES監(jiān)管要求的情況，并承諾對參與管理體系實施的員工進行培訓(xùn)。亞投行要求基金建立外部溝通機制（ECM），定期披露投資情況，建立適當(dāng)?shù)淖禹椖可暝V補償機制（GRM）。亞投行將定期審查和驗證基金對子項目的ES篩選、分類和盡職調(diào)查，要求基金提交年度ES監(jiān)測報告說明其投資的ES績效。亞投行會定期監(jiān)測基金的活動，包括訪問選定的子項目。

安大略教師養(yǎng)老基金（Ontario Teacher’s Pension Plan，“OTPP”）是加拿大最大的單一職業(yè)養(yǎng)老金計劃，為超過32萬名在職和退休教師管理著逾1900億美元的資產(chǎn)，其中超過15%投資于私募股權(quán)資產(chǎn)。OTPP致力于將ESG政策整合到其投資的所有階段以及所有資產(chǎn)類別中，并建立“五大責(zé)任投資原則”。OTPP致力于不斷評估當(dāng)前和新興的ESG風(fēng)險。這種持續(xù)評估包括與基金管理公司的公開溝通，以及不時聘請專家顧問和運用數(shù)據(jù)庫對OTPP潛在的ESG因素進行分析。

瑞典國家養(yǎng)老金AP6，哈佛資產(chǎn)管理公司（Harvard Management Company）以及英國最大的私人養(yǎng)老金（USS Investment Management）等長期資本在ESG整合方面均具有領(lǐng)先實踐和經(jīng)驗。巴克萊銀行的投行部門公布，“擴大ESG在巴克萊研究中的覆蓋面”。巴克萊匯聚多家外部ESG評級，綜合得出一套自身評價指標(biāo)體系。對ESG因子的考量將會出現(xiàn)在巴克萊的所有投資中。

ESG投資的核心理念是“可持續(xù)發(fā)展投資”，鼓勵長期投資，而中國VC/PE行業(yè)的很大一部分資金來源于個人投資者，期限較短。隨著長期資本進入VC/PE領(lǐng)域和政策引導(dǎo)，中國的長期資本（銀行、保險以及盛世投資、星界資本等市場化FOFs已經(jīng)開啟探索之路）應(yīng)先導(dǎo)、先試、先行，有意識地引導(dǎo)GP遵循ESG投資理念，改善ESG投資行為，從資金功能屬性上加強對ESG的引導(dǎo)。

ESG也應(yīng)納入到VC/PE機構(gòu)自身經(jīng)營管理和募投管退全生命周期，以及引導(dǎo)被投資項目踐行ESG政策。VC/PE機構(gòu)可能在以下方面加強ESG實踐：

在企業(yè)自身經(jīng)營管理中，VC/PE機構(gòu)將開展自身的碳排查工作，強化員工低碳意識，制定節(jié)能節(jié)水和綠色采購政策，加快推進低碳化運營；加大在人才培養(yǎng)、員工福利待遇的投入，關(guān)注董事會和員工多樣性；加大公益教育、科學(xué)創(chuàng)新、扶危濟困等公益慈善領(lǐng)域的投入，鼓勵和倡導(dǎo)員工積極投身公益事業(yè)；倡導(dǎo)反腐和反賄賂，倡導(dǎo)并踐行同業(yè)公平競爭，完善企業(yè)內(nèi)部管理制度和溝通機制，實現(xiàn)納稅透明等。

在募集資金過程中，VC/PE機構(gòu)將在履行國家法律法規(guī)，嚴(yán)格執(zhí)行各項制度流程的基礎(chǔ)上，增強基于ESG投資理念的投資者調(diào)研，在進行基金募集初級階段以ESG投資理念作為重要的標(biāo)準(zhǔn)，對LP進行遴選，剔除不符合ESG投資理念的LP，為投資人和公司長遠利益保駕護航。

在項目篩選階段，VC/PE機構(gòu)將充分結(jié)合價值投資和社會責(zé)任投資理念。投資團隊根據(jù)所關(guān)注的細分領(lǐng)域，甄選ESG投資的具體行業(yè)機會，建立ESG投資的知識圖譜，挖掘出最具增長潛力的細分賽道，為長期的產(chǎn)業(yè)浪潮崛起機會做好準(zhǔn)備。在項目盡調(diào)過程中，把項目是否遵循ESG發(fā)展理念作為篩選的重要標(biāo)準(zhǔn)，提前“排雷”，避免隨著項目發(fā)展?jié)撛诘恼呦到y(tǒng)性風(fēng)險。

在企業(yè)管理賦能中，VC/PE機構(gòu)將致力于改善投資企業(yè)的公司治理結(jié)構(gòu)，促使投資企業(yè)遵守國家有關(guān)法律，依法納稅，保障勞動者的合法權(quán)益，建立嚴(yán)格的反商業(yè)賄賂制度，公平參與市場競爭，保護環(huán)境，制定完善的碳排放政策，促進產(chǎn)業(yè)升級和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。

建立完善的ESG投資策略、投資政策、考核體系是一件系統(tǒng)龐大的工程，絕非一朝一夕的事情。私募股權(quán)投資基金應(yīng)將ESG理念深入到血液和骨髓，為被投企業(yè)賦能，為LP增值，為國家實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展助力，為全球的可持續(xù)發(fā)展貢獻力量。

（作者為德同資本高級副總裁）

主要資料來源：

[1]中國證券投資基金業(yè)協(xié)會公眾號及官網(wǎng)ESG專欄

[2]聯(lián)合國負(fù)責(zé)任投資原則組織（UNPRI）公眾號

[3]全球可持續(xù)投資聯(lián)盟（GSIA），《2018年全球可持續(xù)投資回顧》

（編輯 張明富）